广告,投资有风险
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中国地产史上最大并购案!藏着万达商业地产的IPO进程

昨天,地产圈爆发了一个重磅新闻:

万达商业、融创中国联合公告称,万达将十三个文旅项目的91%股权,转让给融创,代价为295.75亿元,并由融创承担项目贷款。

同时,融创房地产集团以335.95亿元收购万达76个酒店项目。收购总代价为631.7亿元。

与此新闻的轰动性相比,两位大佬对该交易的表态,倒是值得玩味和探讨。

孙宏斌表示,收购万达资产的资金,全部来自融创自有资金。

王健林表示,这次回收资金全部用于还贷,万达商业负债率将大幅下降。

而细读这次交易的协议内容,双方将保持“四个不变”,即品牌不变、规划不变、项目建设不变、运营管理不变。

结合这个细节,我们看到了万达商业转型“轻资产”的决心,此举几乎把“重资产”项目出清,摇身一变成为商业服务管理运营商。[7]

而这对于万达商业申报IPO会有什么样的影响呢?

目前,地产IPO难度较大,万达商业此时剥离掉“重资产”,或将有利于将其划分至非房地产板块,加快IPO审核流程,节约上市的时间。

这样,也有助于万达商业达成香港私有化时,与机构对赌的条款,——在2018年8月31日完成上市。

否则,万达则要以8%和10%的单利向境内外投资人回购全部股权。[8]

那么,我们不妨来看看万达商业的商业帝国的打造过程,以及他转型轻资产运营的背景吧。

“地产圈的大事,暗示着万达商业着急上A股?”

1

“巨型航母”万达商业地产

万达商业地产,2002年9月成立,是全球第二大商业地产业主、中国领先的全国性商业地产开发商、中国最大的购物中心业主和豪华酒店业主。

截至招股书签署日,万达集团直接持有公司19.79亿股,占总股本的43.71%,为公司的控股股东。

王健林直接持有公司6.79%股权,并通过其控制的万达集团间接持有公司43.71%股权,为公司的实际控制人。

(公司股权结构)

公司主营业务涵盖三大板块:投资物业租赁及物业管理业务、酒店业务及物业开发及销售业务。

公司2012-2015年6月营业收入分别为629亿、923亿、1,146亿和329亿,净利润分别为273亿、246亿、248亿和52亿。

(公司财务数据)

本次拟IPO发行情况和募资用途如下:

——发行情況

发行股数:

不超过2.5亿股新股,不超过发行后总股本的5.23%

发行方式:

网上发行和网下发行相结合

承销方式:

余额包销

拟发行地:

上交所或深交所

——募投情況

(募投用途)

2

独创“城市综合体”商业模式——万达广场

“巨型航母”万达,规模之庞大、布局之广泛、品牌之熟知、业务之多元,行业之霸主,让太多人仰慕不已。

地产、酒店、营业、文娱、足球、互联网金融、O2O,这些领域他无不涉及。

如果让你梳理一下万达的故事,估计三天三夜也梳理不完。今天,我们先来单独聊一聊万达商业地产业务。

一提到万达商业地产,大家第一时间想到的是——万达广场。

目前,万达广场在全国已有185家。以上海五角场万达广场为例,整体形成了以五角场环岛为中心,步行街、中环高架、下沉人行广场、地面交通相互联的立体布局。[4]

可以说,除了满足消费者最基本的购物、娱乐、休闲功能的需求外,万达广场一定程度上也成为了地标性建筑,其背后蕴含了经济和建筑的双重内涵。

万达广场经历了三代演变升级,我们现在最常见的是第三代“城市综合体”。

他从第一代的“纯购物”模式,到第二代的“组合店”模式,再到第三代的“城市综合体”,表现形式更为丰富和立体。

所谓“城市综合体”,是在前两代的基础上,规模体量更大,融入了更多的业态,例如酒店、步行街、写字楼、公寓等。

第三代的“城市综合体”模式,是万达独创的商业地产模式,非常亮点。

在第三代的基础上,万达广场仍然继续演变升级着,例如万达茂和万达城。

[5]

万达茂,是在购物中心的基础上,更加强调文化娱乐业态。例如设置主题乐园、儿童乐园等大型室内游乐园以及高科技电影乐园等。

万达城,则是超大型、多功能的综合体,包含购物中心、主题乐园、度假酒店群等。并且,是围绕某个项目所在地,开发当地特色的文化旅游主题。

3

“城市综合体”

万达商业地产的主要业务是开发“城市综合体”,并对综合体中的不同业态,进行自持、运营、销售。

从而形成了三大业务内容:投资物业租赁+酒店经营+物业开发和销售。

不过注意,本次并购案发生后,万达剥离了旗下13个文旅项目和76个酒店项目,不过仍然保持运营管理不变。

未来,万达这位大象将实现“转身”

,消化长期的IPO停滞期带来的资金链不可承受之重。

我们不妨在大象转身前,先看看他原先的模样。

——投资物业。

主要指的是投资建立万达广场的购物中心(以及万达城文化娱乐项目),为中等品牌商户出租经营场所,并收取租赁及物业费。

租金收多少?这也是有讲究的。

针对主力店租户(或小商铺等非主力店租户),先收取初始年限内的固定租金,余下租期再按照固定的增长比率确定租金费率。

针对国际连锁品牌客户,则根据预定的租户零售总收入比例计算租金水平。

租期方面,主力店租户和次主力店租户的租期一般在10-15年,其他租户租期一般在3-8年。

——酒店经营。

酒店,是万达广场非常重要的组成业态。旗下自营酒店品牌有:定位高端商务人群的万达嘉华,和定位中高端人群的万达文华、万达瑞华。

除了自营酒店品牌外,万达还有委托酒店品牌。

针对自营酒店品牌,万达会请全球知名的酒店管理公司负责酒店管理,并对客房价格、餐饮、会议等酒店配套设施及服务进行定价。

——物业开发和销售。

该部分业务收入,主要来自万达广场综合体内的步行街、SOHO、写字楼、住宅等物业的销售收入。

根据销售业态不同,销售物业的客户定位也不同。

在销售时,一般先从商铺销售着手,形成热销氛围,从而带动其他业态的销售。

销售价格以市场定价为主,成本定价为辅,根据不同城市、不同区域的市场价格变化,确定销售价格和销售额。

上述三大业务,均以“城市综合体”核心,共同发展、相辅相成。

看到这里,我们总结一下,万达的“城市综合体”是这样运转的:

万达凭借金字招牌,在较短时间内(一般招商会在6个月内完成,开业基本实现满铺出租),招募商家入驻到“城市综合体”中来。

通过物业销售,为投资物业、酒店经营带来客流量,增加人气;同时,物业销售的回款,又可以为投资物业和酒店的运营提供建设成本,并补充经营现金流。

相应地,投资物业、豪华酒店又能满足消费者多样化的需求,巩固了业态品质和市场竞争力,进一步带动物业销售的单价及销售额。

4

寻求“轻资产”模式?

值得注意的是,上述“城市综合体”的运营,大多是基于“重资产”模式的运营。即依靠销售物业的现金流,支持自持物业的开发,并保持现金流之间的平衡。

“重资产”模式,可以独享物业增值和资产物权,但是不利于快速扩张,融资渠道受限(主要融资来源为:自有资金、银行贷款、债券融资、信托融资等),灵活性较弱,也不利于市场扩张。

而,万达擅长的是商业地产开发运营的经验,以及手握牛逼的“万达”金子招牌。

那么,他就想啊:我是一个大明星,既有颜值(品牌),又有演技(商业地产运营经验)。虽然我不缺钱(健林兄可是中国首富啊!),但是每次拍戏(建立城市综合体)都要一大笔开销。

我能不能找个第三方投资者或社会资金,让他们帮我分摊点,利益再分成呢?

于是,万达开始探索出一条

“轻资产”

的运营模式——即,

吸引第三方投资者及社会资金投资于“万达广场”单体购物中心项目,按约定比例分享物业运营净收益。

这样一来,就打通了融资来源的任督二脉,获取更为丰富的投资资金。

同时,又降低了对物业销售的依赖性(重资产模式下,需要物业销售支撑现金流的流动),让万达能够”解放天性”,全身心地发挥演技(商业管理运营的特长),接拍更多大戏(快速复制扩张,进一步扩张先发优势,巩固品牌效应),赚更多的钱。

这一“轻资产”的商业模式,听起来不错吧,于是万达也去落地实践了。

例如,2015年8月,万达商业地产与快钱金融、万达稳升签订了《轻资产合作框架协议》。

当然,“重资产”模式过渡到“轻资产”模式,也得益于“万达广场”所具备的高度标准化、快速可复制性的特征。

而本次融创中国631亿收购万达文旅项目和酒店,正是万达把“轻资产”的战略方针,进行了最高级别的贯彻。

5

千亿营收,百亿净利

2012年-2015年1-6月,万达商业地产实现营业收入分别为628亿、923亿、1145亿、328亿;实现扣非净利润为273亿、245亿、248亿、51亿。

其中,房地产销售(三大业务中的物业销售)占比最高,约85%左右,是万达商业地产的主要收入源泉。

物业销售投资回收快、现金流充沛,为物业租赁、酒店经营等“城市综合体”的运转提供了强有力的资金支持。

三大业务的毛利率各有差异,2012-2014年,物业销售业务的毛利率在42%-53%之间,物业租赁的毛利率在80%-84%之间,酒店经营的毛利率在32%-37%之间。

与同行业的可比公司对比看看,万达的毛利率水平和销售净利率水平,均位于行业领先地位。

6

商业地产行业,机遇与挑战并存

万达商业所处的商业地产行业,与城市化水平、人均可支配收入等因素息息相关。

首先,来看看城镇化水平。

2016年,中国城镇常住人口7.9亿人,同比增2182万,城镇人口占总人口比重(城镇化率)为57.35%。预计2020年,我国城镇化率要达到60%。[1]

与其他发达国家相比,我国的城镇化率还相对落后,未来城镇人口还有很大增长空间。

城镇化进程带来的人口流动,是房地产发展的推动力,也会进一步推动商业地产的发展。

然后,我们来看看人均可支配收入情况。

2016年,全国居民人均可支配收入2.38万元,较上年增长6.3%。其中,城镇居民人均可支配收入3.36万元,同比增长5.6%。

人均可支配收入的增长,让大家有钱消费,也进一步提高了消费水平。

最后,我们来对比一下中国与美国的人均商业面积的差距。

比如,2012年的人均商业面积(1.2平方米)仅有美国2010年的(4.7平方米)的四分之一。

2016年,我国商用土地成交总面积达2.4亿平方米,但是人均商业面积不高,仍有很大的发展空间。

不过,商业地产和房地产整体行业一样,也存在“严重过剩”的问题。受2008年底的“4万亿刺激政策”的影响,商业地产2009年进入高速发展期,2012-2016年新建的商业地产开始巨幅放量。

然而,现在来看,据世联行(行情002285,诊股)统计,全国的商业地产库存去化周期平均值将长达

14.8年

。[2][3]

(主要城市群商业物业库存及去化周期)

商业地产主攻线下,但随着线上消费的快速增长,又会进一步挤压商业综合体的生存空间。

综上来看,虽然需求端的城镇人口及人均收入不断增加,但“去库存压力+线上消费压力”,未来,商业地产的机遇与挑战并存。

7

体验式消费——线下消费的趋势所在

前面我们提到,线上消费正在如火如荼地增长,那商业地产代表的“城市综合体”的线下消费,是否有破局之法呢?

或许,体验式消费可以帮个大忙。

体验式消费,就是在试吃、试用的基础上,更加强调购物环境、互动参与,以满足消费者更深层次的娱乐、休闲的需求(据数据显示,纯逛街购物的消费者仅有三成左右,那么,还有七成的消费者还会有更多元化的消费需求)。

这个七成的需求,绝不是仅仅靠电脑、手机就能满足的。更深层次的挖掘用户的体验式需求,“商业综合体”有着较为明显的优势。

以万达为例,从单纯的购物中心升级而来的万达茂、万达城两个概念,就更加强调文化娱乐业态,增加了主题乐园、儿童乐园、高科技电影乐园、舞台秀等业态,吃喝玩乐一条龙。

还有,在本次募集资金投向的南京仙林万达茂,就有主题公园、儿童乐园等新项目。

8

房地产大佬众多,第一的宝座坐不坐得稳?

在2014年的国内房地产行业资产规模的排名中,万达商业地产排行第一。

仔细看看排行榜,排在后面的全都是家喻户晓的大佬啊,比如万科、恒大等等。

我们还找来了2014年,商业地产公司中,持有商业物业面积的排名中,万达位居中国第一,全球第二。

一众大佬们的地盘之争,着实精彩!大佬们的背景,大家随意感受下:

——万科地产:

1988年进入房地产行业,聚焦城市圈带的发展战略,截至2016年底,已进入大陆65个城市,分布在珠三角、长三角、京津冀等区域。2016年公司首次跻身《财富》“世界500强”,位列榜单第356位。

——恒大地产:

精品战略,专注民生地产。在中国200多个城市拥有项目600多个,2016年销售额3734亿,行业第一。

——保利地产(行情600048,诊股):

国有房地产上市公司,以广州、北京、上海为中心,覆盖57个城市,292家控股子公司,以商品住宅开发为主,同时持有一部分经营性物业。

——绿地集团:

A股上市公司,控股多家香港上市公司。旗下企业及项目遍及全球四大洲十国百城。

9

中介机构

保荐机构:

中国银河(行情601881,诊股)证券股份有限公司、中国国际金融股份有限公司

审计机构:

大华会计师事务所

律师机构:

北京市天元律师事务所

评估机构:

北京天健兴业资产评估有限公司

PS:

我们翻查了有关美国购物中心的发展历程,发现有许多可供中国商业地产借鉴的地方。

美国的“购物中心”萌芽始于芝加哥市中心的“Market Square”。这是首家小型规划购物区,集办公、公寓、俱乐部等为一体。

随后,汽车的发展,变革了传统的购物模式,购物中心建设郊区化,居民开始习惯周末开车到郊外购物,沃尔玛就在此段时期内诞生。

到了70年中期,美国爆发能源危机,油价暴涨,小汽车到郊区购物成本升高,人们开始反思:城市建设是否应该具备更多的休闲与购物设施。

80年代初,商业地产迎来了第二次改革,购物中心加入影院和游乐场设施。芝加哥在市内建起第一个直立的购物中心Water Tower Place,内有7层楼的商铺,22层楼的酒店和40层楼的公寓。[4]

90年代,随着网络购物的兴起,网店对传统店面发起冲击,新建购物中心体量下降了约70%。

以波士顿地产、西蒙地产等行业巨头开始并购小公司,迅速扩张经营规模,并建立独有的品牌特色。

业态组合多样性和新型购物中心理念在明尼苏达州的“The Mall of AmeriCA”完美体现。

“The Mall of America”听着名字都这么霸气啊有木有?

它,集合了游乐园、夜总会、餐饮业等业态的一个超大型购物中心,占地面积39万平方米,仅约一半面积用于零售。

它也被公认为是娱乐业和零售业完美结合的新型购物区佼佼者。[4]

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